Wandeldarlehen: Was Business Angels vor der Wandlung besitzen

Ein Business Angel, der ein Wandeldarlehen unterschrieben hat, besitzt einen Rückzahlungsanspruch gegen die Gesellschaft, in aller Regel nachrangig und unbesichert, und das vertragliche Recht oder die Pflicht, diesen Anspruch später gegen Anteile zu tauschen. Bis zur Wandlung ist er Gläubiger: keine Anteile, keine Stimme, keine Zeile unter den Gesellschaftern. Wie viele Anteile aus dem Darlehen werden, entscheiden drei Zahlen im Vertrag, nämlich Bewertungsobergrenze (Cap), Discount und Zins, zusammen mit dem Preis einer Finanzierungsrunde, die es noch nicht gibt. Deshalb gehört die Position als eigene Zeile mit ihren Konditionen auf Ihre Cap Table und nie als Prozentzahl.

Was besitzen Sie zwischen Unterschrift und Wandlung?

Ein Darlehen. Die Gesellschaft schuldet Ihnen bei Fälligkeit, meist nach 12 bis 24 Monaten, den Betrag samt Zinsen. Fast jedes deutsche Wandeldarlehen enthält einen qualifizierten Rangrücktritt: Sie dürfen die Rückzahlung nicht verlangen, wenn sie die Gesellschaft insolvent machen würde, und in der Insolvenz stehen Sie hinter allen gewöhnlichen Gläubigern. Praktisch ist der Rückzahlungsanspruch nur dann etwas wert, wenn es dem Unternehmen gut geht, und dann hätten Sie lieber die Anteile.

Was Sie nicht besitzen: Gesellschafterrechte. Keine Stimme in der Gesellschafterversammlung, keine gesetzlichen Auskunftsrechte, kein Bezugsrecht in der nächsten Runde, es sei denn, der Vertrag räumt sie ein. Ein Angel mit 100.000 Euro im Wandeldarlehen kann der größte einzelne Geldgeber eines jungen Unternehmens sein und von dessen Runde trotzdem aus der Pressemitteilung erfahren. Informationsrechte lohnen die Verhandlung vor der Unterschrift; danach fehlt der Hebel.

Der Vertrag regelt außerdem drei Fälle, und alle drei sollten Sie lesen, bevor Sie den Cap lesen. Eine qualifizierte Finanzierungsrunde, meist über ein Mindestvolumen definiert: Das Darlehen wandelt. Ein Verkauf des Unternehmens vor jeder Runde: Wandlung zum Cap oder Rückzahlung mit einem Multiplikator. Fälligkeit ohne beides: Wandlung zu einer festgelegten Bewertung, Verlängerung oder eine Rückzahlung, die sich die Gesellschaft meist nicht leisten kann. Der dritte Fall ist in einem zähen Markt der häufige, und seine Klausel ist oft die schwächste im Dokument.

Wie machen Cap und Discount aus einem Darlehen Anteile?

Der Discount senkt Ihren Preis je Anteil gegenüber dem der neuen Investoren. Der Cap legt eine Höchstbewertung fest, aus der Ihr Preis berechnet wird. Sie erhalten den niedrigeren der beiden Preise.

Angenommen, Sie geben 100.000 Euro zu 6 Prozent Zins, mit 20 Prozent Discount und einem Cap von 5 Millionen Euro Pre-Money. Achtzehn Monate später schließt eine Runde zu 8 Millionen Euro Pre-Money mit 2 Millionen Euro neuem Geld. Die Gesellschaft hat vor der Runde 100.000 Anteile.

Der Rundenpreis beträgt 80 Euro je Anteil. Mit dem Discount läge Ihr Preis bei 64 Euro. Mit dem Cap sind es 5 Millionen Euro geteilt durch 100.000 Anteile, also 50 Euro. Der Cap gewinnt.

Ihre Forderung am Wandlungstag beträgt nicht 100.000, sondern 109.000 Euro, denn achtzehn Monate Zinsen wandeln mit. 109.000 Euro zu 50 Euro ergeben 2.180 Anteile. Die neuen Investoren erhalten für ihre 2 Millionen Euro 25.000 Anteile. Nach der Runde gibt es 127.180 Anteile, und Sie halten 1,71 Prozent. Zum Rundenpreis sind Ihre Anteile 174.400 Euro wert.

Nur mit dem Discount hätten Sie 1.703 Anteile und 1,34 Prozent erhalten. Ohne beides 1.362 Anteile. Dieselben 100.000 Euro kaufen je nach zwei Klauseln zwischen 1,1 und 1,7 Prozent desselben Unternehmens, und die Spanne wächst mit dem Abstand zwischen Cap und Rundenbewertung.

Drei Dinge gehen in der eigenen Rechnung des Angels regelmäßig schief. Die Zinsen werden vergessen, obwohl sie bei 6 Prozent über zwei Jahre die Zahl der Anteile um 12 Prozent erhöhen. Der Prozentsatz wird auf die Anteile vor der Runde gerechnet statt auf die danach. Und andere Wandeldarlehen bleiben außen vor: Wandeln in derselben Runde drei weitere Darlehensgeber, verwässern deren Anteile Ihre, und bei einem Pre-Money-Cap kennen Sie Ihren Prozentsatz erst, wenn alle mitgezählt sind, samt einem in der Runde geschaffenen Optionspool.

Worin unterscheidet sich ein SAFE?

Der SAFE, 2013 bei Y Combinator entwickelt, nimmt das Darlehen aus dem Instrument heraus. Nach den Worten von YC ist er keine Schuld, trägt keinen Zins und hat kein Fälligkeitsdatum. Er ist ein Recht auf Anteile in einer künftigen bepreisten Runde, zu einem Cap, einem Discount oder beidem. Seit 2018 ist der Post-Money-SAFE der YC-Standard; sein Cap schließt alle wandelnden SAFEs ein. Damit steht der Prozentsatz bei Unterschrift fest: 100.000 Euro bei einem Post-Money-Cap von 5 Millionen Euro sind 2,0 Prozent vor dem Geld der neuen Runde, gleich wie viele andere SAFEs es gibt.

Für einen deutschen Angel sind die praktischen Unterschiede diese. Ein SAFE hat keine Fälligkeit, der unangenehme dritte Fall von oben entfällt also, aber ebenso jeder Anspruch, Geld zurückzubekommen. Es gibt keinen Zins und damit keine Zinseinkünfte zu versteuern. Und das Dokument ist für eine US-Corporation geschrieben; auf eine GmbH übertragen, stößt es auf dieselben Formfragen wie ein Wandeldarlehen.

Was ist in Deutschland besonders?

Form. Geschäftsanteile einer GmbH entstehen durch eine notariell beurkundete Kapitalerhöhung, und nach § 55 Abs. 1 GmbHG bedarf die Übernahmeerklärung der notariellen Form. Ob schon der Wandeldarlehensvertrag sie braucht, ist umstritten, seit das OLG Zweibrücken am 17. Mai 2022 (8 U 30/19) einen Vertrag, der den Darlehensgeber zur Wandlung verpflichtete, mangels dieser Form für nichtig hielt. Der BGH hat die Beschwerde gegen dieses Urteil am 25. April 2023 (II ZR 96/22) zurückgewiesen, ohne die Formfrage zu entscheiden; eine höchstrichterliche Klärung gibt es also nicht. Die Praxis hat den vorsichtigen Schluss gezogen: Ist der Darlehensgeber zur Wandlung verpflichtet, geht der Vertrag zum Notar, der zugehörige Gesellschafterbeschluss ebenso. Wenn Sie einen älteren Vertrag mit Wandlungspflicht haben, der nur unterschrieben wurde, fragen Sie einen Anwalt, was er wert ist.

Zinsen und Steuer, im Umriss. Die Darlehenszinsen sind Einkünfte aus Kapitalvermögen nach § 20 Abs. 1 Nr. 7 EStG und unterliegen beim privaten Darlehensgeber grundsätzlich der Abgeltungsteuer. Es gibt eine Ausnahme, die Angels häufiger trifft, als sie erwarten: Nach § 32d Abs. 2 Nr. 1 Buchst. b EStG gilt der Abgeltungsteuersatz nicht für Zinsen, die eine Kapitalgesellschaft an einen zu mindestens 10 Prozent beteiligten Anteilseigner zahlt, unter den dort genannten Voraussetzungen; dann gilt der persönliche Steuersatz. Wann Zinsen als zugeflossen gelten, die nie ausgezahlt, sondern in Anteile gewandelt werden, und welche Anschaffungskosten die Anteile dann haben, sind Fragen für Ihren Steuerberater. Nichts hier ist Steuer- oder Rechtsberatung.

Ablauf der Wandlung. Die Forderung wird gegen neue Anteile aus einer Kapitalerhöhung in die Gesellschaft eingebracht. Bis diese beschlossen, beurkundet und im Handelsregister eingetragen ist, bleiben Sie Gläubiger, auch wenn die Runde schon verkündet wurde.

Wie sollte ein Wandeldarlehen in Ihrer Cap Table stehen?

Als eigene Zeile, die noch keine Anteile sind. Halten Sie je Darlehen fest: Betrag, Zinssatz und Beginn, Fälligkeit, Cap samt der Angabe, ob Pre- oder Post-Money, Discount, die Definition der qualifizierten Runde und was bei Fälligkeit und bei einem Verkauf geschieht. Daneben zwei berechnete Größen: die aufgelaufene Forderung zum heutigen Tag sowie Anteile und Prozentsatz fully diluted, als wäre zum Cap gewandelt. Das zweite ist die Obergrenze Ihrer Beteiligung; die tatsächliche Zahl liegt auf oder unter ihr.

Bei der Wandlung wird die Zeile durch Anteile ersetzt, mit der gewandelten Forderung als Einstandswert und dem Datum der Registereintragung. Lassen Sie den Darlehensvertrag an den Anteilen hängen, die aus ihm geworden sind. In fünf Jahren, beim Exit, wird jemand fragen, warum Ihr Preis je Anteil bei 50 Euro lag, als die Runde zu 80 Euro stattfand.

Wir bauen in diesem Monat Direktbeteiligungen und Cap Tables in Valued ein, und das Wandeldarlehen war der erste Fall, der nicht in eine Gesellschafterliste passte. Wenn Sie Ihre Beteiligungen in einer Tabelle führen, ist der Test einfach: Nehmen Sie ein Wandeldarlehen und versuchen Sie, allein aus Ihren eigenen Unterlagen zu beantworten, wie viele Anteile daraus werden, wenn morgen eine Runde zum Doppelten des Caps schließt.