Fondsanteil am Zweitmarkt verkaufen: Was ein kleiner LP tun kann

Im ersten Halbjahr 2025 haben am Zweitmarkt Fondsanteile und Fondsvermögen im Wert von 103 Milliarden Dollar den Besitzer gewechselt, mehr als in jedem Halbjahr zuvor, so der Halbjahresbericht von Jefferies. Portfolios, die Investoren (Limited Partners, LPs) verkauften, erzielten im Schnitt 90 Prozent des NAV. Auch ein Privatanleger mit 250.000 Euro in einem einzelnen Fonds kann verkaufen, aber zu anderen Bedingungen: Der Manager muss zustimmen, für einen Anteil dieser Größe interessieren sich wenige Käufer, und der Preis liegt meist deutlich unter den Durchschnitten der Berichte. Für die meisten kleinen LPs ist der Verkauf die letzte von mehreren Möglichkeiten, und nützlicher ist das andere, was der Zweitmarkt liefert: ein Preis, mit dem sich planen lässt.

Was ist im ersten Halbjahr 2025 am Zweitmarkt passiert?

Jefferies beziffert das Volumen auf 103 Milliarden Dollar, 51 Prozent mehr als die 68 Milliarden des ersten Halbjahrs 2024, das selbst ein Rekord war. 56 Milliarden kamen von Investoren, die Fondsanteile verkauften, 47 Milliarden aus Transaktionen, die von Fondsmanagern ausgingen, davon 87 Prozent über Continuation Vehicles. Das Kapital, das eigens zum Kaufen bereitsteht, erreichte 302 Milliarden Dollar, gespeist auch aus Evergreen-Fonds, die an Privatkunden vertrieben werden. Ein Teil des Geldes, das in die halbliquiden Fonds fließt, die wir in ELTIF 2.0 oder klassische Fondszusage beschrieben haben, steht also auf der Käuferseite dieses Marktes.

Die Verkäufer waren nicht in Not. Der Bericht hält fest, dass es praktisch keine Zwangsverkäufe gab; Pensionsfonds stellten 48 Prozent des LP-Volumens und verkauften vor allem, um umzuschichten und Geld zurückzuholen, das ihre Fonds nicht ausschütteten. Es ist derselbe Mangel, über den wir in Die Ausschüttungsflaute geschrieben haben, gelöst von denen, die groß genug sind, ihn zu lösen.

Die Preise nach Strategie, als Anteil am NAV:

Das sind Durchschnitte über Portfolios, um die institutionelle Käufer konkurriert haben. Fonds aus Nordamerika und Westeuropa wurden oft mit einstelligen Abschlägen gehandelt, asiatische mit Abschlägen von 30 Prozent und mehr.

Was genau wird verkauft, wenn ein LP verkauft?

Der Käufer übernimmt die ganze Position: den Anteil am Fondsvermögen und die Pflicht, die restlichen Kapitalabrufe zu zahlen. Der Preis wird als Prozentsatz des NAV zu einem Stichtag genannt, in der Regel dem letzten Quartalsende mit Bericht, und dann um das Geld korrigiert, das seither geflossen ist. Abrufe, die der Verkäufer nach dem Stichtag gezahlt hat, kommen hinzu, erhaltene Ausschüttungen werden abgezogen.

Angenommen, Sie haben einem Venture-Fonds 250.000 Euro zugesagt. 200.000 Euro sind abgerufen, 40.000 Euro ausgeschüttet, und der Bericht zum 31. März weist für Ihren Anteil einen NAV von 190.000 Euro aus. 50.000 Euro sind noch nicht abgerufen. Ein Käufer bietet 80 Prozent zum Stichtag 31. März. Im Mai haben Sie einen Abruf über 10.000 Euro gezahlt und eine Ausschüttung von 5.000 Euro erhalten.

Der Preis beträgt 80 Prozent von 190.000 Euro, also 152.000 Euro, plus 10.000, minus 5.000: 157.000 Euro. Der Käufer übernimmt außerdem die verbleibenden 40.000 Euro an Abrufen.

Ihr Konto für den Fonds schließt dann so. Eingezahlt: 210.000 Euro. Erhalten: 40.000 plus 5.000 plus 157.000, zusammen 202.000 Euro. Auf dem Papier stand die Position am Tag zuvor bei einem TVPI von 1,14. Verkauft sind es 0,96. Der Abschlag von zwanzig Punkten kostet nicht ein Fünftel des Gewinns; er macht aus einem Gewinn einen kleinen Verlust, weil er auf den gesamten Restwert wirkt und nicht auf den Gewinn.

Warum zahlt ein Käufer weniger als den NAV für Werte, die der Manager zum NAV ansetzt? Der Käufer will eine Rendite über dem, was der Fonds von hier an selbst verdient. Der NAV ist Monate alt, wenn das Geschäft abgeschlossen wird. Und für einen einzelnen kleinen Anteil fällt dieselbe juristische Arbeit an wie für einen großen. Der Abschlag bezahlt alle drei.

Was hat der Fondsmanager damit zu tun?

Alles. Ein Kommanditanteil ist keine Aktie, die sich einfach übertragen lässt. Der Gesellschaftsvertrag macht die Übertragung praktisch immer von der Zustimmung des General Partners abhängig und räumt dem Manager oder den Mitgesellschaftern oft ein Vorkaufsrecht ein. Der Manager prüft den Käufer, wie er Sie geprüft hat, stellt die Rechtskosten der Übertragung dem Verkäufer in Rechnung und kann Käufer ablehnen, die er nicht im Fonds haben will. Sind Sie unmittelbar Kommanditist einer deutschen KG, wird der Wechsel zudem zum Handelsregister angemeldet, denn Kommanditisten sind dort nach § 162 HGB eingetragen.

Das erste Gespräch führen Sie also mit dem Manager, vor jedem Vermittler. Das hat auch eine praktische Seite: Manager wissen oft, welche bestehenden Investoren gern einen größeren Anteil hätten, und die Übertragung an jemanden, der schon im Fonds ist, ist die einfachste Transaktion überhaupt.

Was kann ein kleiner privater LP realistisch tun?

In der Reihenfolge, in der es am häufigsten funktioniert:

1. Den Manager fragen, ob ein bestehender Investor oder ein ihm bekannter Zweitmarktkäufer den Anteil nähme. Bei einem angesehenen Fonds führt das häufig zu einem Angebot, bei einem schwachen wenigstens zu Klarheit.
2. Auf ein vom Manager geführtes Verfahren warten. Bei 47 Milliarden Dollar solcher Transaktionen in sechs Monaten erhalten immer mehr LPs einen Brief mit der Wahl, zu einem festgelegten Preis in ein Continuation Vehicle zu verkaufen oder dabeizubleiben. Über diesen Brief begegnet ein Privatanleger dem Zweitmarkt am ehesten, und er kommt mit kurzer Frist. Lesen Sie den Preis gegen Ihre eigene Aufzeichnung der Position, nicht gegen die Zusammenfassung des Managers.
3. Bündeln. Drei oder vier Anteile zusammen erreichen eine Größe, bei der sich Vermittler und spezialisierte Käufer damit befassen. Den Preis für das Bündel bestimmt sein schwächster Teil.
4. Das eigentliche Problem anders lösen. Die meisten privaten Verkäufer wollen nicht aus dem Fonds heraus, sie brauchen Geld für Abrufe an anderer Stelle. Neue Zusagen auszusetzen oder das Wertpapierdepot zu beleihen ist meist billiger als 20 Prozent Abschlag, und es lässt sich rückgängig machen. Die Planung dahinter ist Thema von Liquidität für Kapitalabrufe planen.

Was wir nicht tun würden: einen jungen Fonds verkaufen. In den ersten Jahren liegt der NAV nahe an den Anschaffungskosten abzüglich Gebühren, ein Käufer zieht davon weiter ab, und der Verkäufer realisiert den Tiefpunkt der J-Kurve. Anteile an Fonds, die fünf bis acht Jahre alt, weitgehend investiert und mit absehbaren Exits ausgestattet sind, wollen Käufer haben und bezahlen sie am besten.

Wie ein Verkauf in Deutschland besteuert wird, hängt davon ab, wie der Fonds eingeordnet ist und wie der Anteil gehalten wird. Klären Sie das mit Ihrem Steuerberater, bevor Sie einen Preis vereinbaren; nichts hier ist Steuer- oder Anlageberatung.

Warum der Preis zählt, auch wenn Sie nie verkaufen

Professionelle Käufer haben im umsatzstärksten Halbjahr, das dieser Markt je hatte, im Schnitt 78 Prozent des NAV für Venture-Portfolios gezahlt. Das ist eine Marktmeinung darüber, was berichtete Venture-NAVs heute in bar wert sind. Wer Liquidität, Nachlassfragen oder einen Kredit auf das Portfolio mit 100 Prozent des berichteten NAV plant, rechnet mit einer Zahl, die niemand zahlen würde.

Ein nüchterner Weg für die eigene Übersicht sind zwei Spalten: der NAV wie berichtet und ein realisierbarer Wert nach einem Abschlag je Strategie und Alter des Fonds. Die zweite Spalte gilt, wenn die Frage lautet, was sich binnen sechs Monaten beschaffen ließe. Um sie zu füllen, brauchen Sie je Fonds den letzten berichteten NAV mit Datum, die offene Zusage und die Zahlungen seit diesem Datum. Nach denselben vier Angaben würde ein Käufer zuerst fragen.